近十年来我国金融体制改革不断深化，证券市场不断完善，上市公司面临的外部市场环境越来越透明，市场价值发现和实现的功能也越来越凸显。但由于我国证券市场新兴加转轨的特点，在市值管理过程中逐渐暴露出一些问题，现有的市值管理理论不仅无助于提升上市公司质量，甚至对金融资本市场的不理性或投机行为起到了一定的推波助澜作用。目前，对于上市公司市值管理的定义，理论和实务界的专家学者和证券监管机构仍持有不同意见，分歧主要有三点：一是对价值管理理论的技术和方法是全盘套用，还是仅体现价值思想。二是把关注重点放在价值驱动要素，还是放在总股本结构或者溢价等。三是涉及公司管理的所有活动，还是仅关注与金融资本市场相关的活动即可。

上市公司追求的市值管理目标，应该是其内在价值与市值同步、长期、稳定、持续的增长。但现有的市值管理，要么简单套用西方价值管理的技术和方法，很难解释市值涨跌的原因；要么泛化市值管理，将市值管理淹没在“管理丛林”之中而无所适从；要么夸大市值管理作用，忽视了金融资本市场特有的属性。所以，要真正实现在我国金融资本市场中建立上市公司市值管理制度，实现我国资本市场的健康发展，就必须纠正一些错误的认识和行为，走出上市公司市值管理的认识误区、行为误区。

一、市值管理主体的认识误区

近年实践中，我国大部分上市公司缺乏市值管理的主动性和积极性，一些上市公司又存在着动力过度问题，不惜突破监管红线，而金融资本市场对上市公司市值管理有效激励或制约的力量又明显不足，致使少数投资机构和上市公司游走在市值管理的灰色地带，损害着中小股东的利益。这些现象的出现，迫切需要人们重新审视现有的上市公司市值管理理论及实践，不断从法律、体制、机制和工具等方面予以完善。尤其是国有上市公司的控股股东为国家而非个人，这就出现了所有者缺位等问题。再加上对于高管缺乏股权激励机制，国有上市公司的股价与实际控制人之间的关系不大，导致国有上市公司的高管对于公司市值管理事不关己、漠不关心的态度。

甚至有的国有控股上市公司认为：市值管理应是监管部门和中介、投资机构的事情，只要有好的市值管理制度和监管措施，加上中介机构的配合，就能实现金融资本市场中公司价值的真实再现。这是对市值主体的错误认识。事实上，上市公司才是市值管理的主体。一方面，随着我国金融资本市场的发展，会有越来越多的公司上市，显然单单依靠监管部门的力量是不切实际的；另一方面，中介机构实际上对于上市公司起着咨询帮助的作用，而投资机构的实质是为了获得投资收益，如果把中介、投资机构当作市值管理的主体，会导致内幕交易、恶意炒作、操控股价等行为。

二、市值管理目标的认识误区

“股改”虽然理论上解决了大股东与中小股东的利益趋同问题，但实践中违反“三公”原则的上市公司市值管理问题并未得到根本性解决。由于现实法律、体制、机制和技术等方面存在着实践障碍，而且理论也相对滞后，市值管理的“市场乱象”才会产生。甚至部分上市公司认为市值管理的目标就是股价越高越好，根本不考虑股价之外的公司内在价值提升。事实上，正是因为我国金融资本市场次强有效性的特殊性，决定了上市公司股价无法充分反映其内在价值，才会产生市值管理的概念，也才会让大部分专家学者误认为市值管理等同于价值管理。

科学规范的市值管理目标应该是，以提升公司价值创造能力为基础，通过依法合规的价值经营手段，实现公司价值与市值的相互匹配和可持续增长。因而，市值管理目标绝不是股价最大化，缺乏公司内在价值支撑的股价最大化是难以持久的，而且还会给公司的长远发展带来风险。例如：暴风科技公司股价经历了暴涨暴跌，从上市初期的9.43元一路飙升至最高点327元，随后从最高点327元跌落至最低点39元，大量投资者的股票价值严重缩水，公司市值也一落千丈。期间公司高管积极增持，并号召员工积极持股企图稳定股价，却仍然阻挡不了股价下跌的趋势。因此，缺乏内在价值支撑的股价最大化目标，最终不仅使投资者利益受到损害，也严重影响公司市值及其在金融资本市场上的形象。

三、市值管理内容的认识误区

市值管理是上市公司为维护全体股东的合法权益，基于公司内在价值，以提高上市公司质量为核心，依法运用金融资本市场工具，通过适时调整优化影响市值的关键因素，促使其市值真实反映公司内在价值，实现公司可持续发展的各种行为总和。从上述定义看，强调了公平地维护全体股东的利益、要依法运用市值管理工具、通过提高内在价值为目的来提升公司的整体质量，而且仅限于优化调整与市值相关的关键因素，最终实现可持续发展目标等内容。然而，一些上市公司在市值管理上急功近利，妄图通过炒作题材、更改名称等不科学的价值经营手段来达到公司价值的提升，忽略了公司持续盈利能力等方面的提升。这是一种只关心市值管理形式而不关心市值管理内容实质的认识误区。

上市公司市值管理是一个长期的、持续的管理过程。首先，要以自身内在价值提升为根本。通过剥离不良资产、创造新的增长点、优化公司价值链等方法，提升公司持续盈利的能力。其次，要通过适当的价值经营手段，来达到公司内在价值与股价的一致性。当公司股价过高时，可以实施分红、股权融资等手段，使股价回归合理水平，而当公司股价过低时，可以通过员工持股、高管增持、回购等手段。最后，通过良好的投资者关系管理，提升公司价值实现的能力。

四、市值管理手段的行为误区

完全套用西方价值管理技术和方法研究上市公司市值管理，难免会忽视我国次强有效资本市场的特殊性，毕竟上市公司市值变化的很多决定因素来自于金融资本市场，反映在实践中就会出现“泛市值管理”“伪市值管理”等问题，而若仅把股权激励等看作上市公司市值管理工具，实际又忽视了上市公司自身管理的内在需求，把上市公司治理能力和水平在金融资本市场上的正常反映，当作上市公司市值增长的手段或工具，反映在实践中就会出现“操纵股价”“侵占中小股东利益”等问题。

上市公司基本面的提升是支持其市值高质量增长的动力，而高质量的市值管理水平决定于上市公司各层级管理人员的能力和水平，最终体现为上市公司在产品和资本两个市场的核心竞争力。那些认为只要股价提升就是回报股东，任何提升股价的行为都是有利于股东的观点，无疑在市值管理的行为上容易陷入操纵股价的误区，甚至部分上市公司往往打着“市值管理”的旗号，进行股价运作。例如：概念炒作、释放兼并重组信号以及其他利好信号，以此来达到提升公司股价的目的，而在这些行为动机的背后，往往是上市公司通过释放利好消息配合投资机构，达到在高点出货的目的。还有一些上市公司为了提振公司股价，不断更改公司名称。据统计，从2015年1月至20l5年5月，就有71家上市公司发布改名公告，而大部分公司在修改公司名称后，股票都收获了多个涨停。

事实上，市值管理的确需要关心公司的股价，但是绝不等同于操控股价。一方面，在金融资本市场中，股价是受多种因素影响的，比如宏观经济情况、公司的业绩、发展能力等等，但从长期来看，决定股价的因素是公司的内在价值。另一方面，公司的股价是在金融资本市场中逐渐形成的，是投资者对公司价值认可的一种反映。因此，决不能人为地去操控股价。脱离公司内在价值的股价操纵，只会导致公司股价的暴涨暴跌，最终导致金融资本市场的动荡。2015年中期，我国股票市场中出现多个“千股跌停、千股涨停”的现象，再次印证了实施科学市值管理的必要性。

五、市值管理阶段性的行为误区

随着市值管理理论和实践的发展，上市公司市值管理的主动性和积极性也逐渐呈现分化趋势，尤其是大部分国有控股上市公司原发性和内生性动力不足。如何激活上市公司存量市值或提升增量市值质量是关系到我国国有企业及金融资本市场进一步深化改革的首要问题。事实上，任何企业或组织的动力都来自与其内部的各层级管理人员，只要引导激励和调动了“人”的主动性和积极性，就可以将之转化为企业或组织在某一方面管理的积极性和主动性，而上市公司市值管理之所以难以建立起长效机制，根本原因在于上市公司没有把市值管理放在公司战略的角度去看待，认为其可有可无，无足轻重。甚至一些上市公司当需要配股、大股东减持时，才关心“市值管理”，并通过“市值管理”达到配股目的或者是配合大股东在股价高点减持股票。这种阶段性“市值管理”，一方面反映出上市公司缺乏长期有效的市值管理激励和约束机制；另一方面也反映出缺乏保护全体股东利益的意识，严重侵害了中小投资者的利益。 

上市公司市值管理目标是实现其市值长期、稳定和持续的增长，这就要求其所进行的市值管理行为要常态化和动态化，不能短期化和功利化。上市公司市值管理内涵分为五个层次：（1）公司内在价值是市值管理的基石，也是最基本的层次；（2）股价的真实再现，要确保市值与内在价值动态均衡；（3）对管理关键因素进行优化调整，包括市值管理之要义、主要手段及实现内容；（4）管理目标是提高公司质量；（5）管理最高形态是实现可持续发展，确保市值稳定、健康地增长并给投资者带来回报。同时，还需要把市值管理放在公司战略高度，实现股权价值的再创造。因此，上市公司要高度重视市值管理并形成长效机制，切不可阶段性为达到某一目的而进行所谓的“市值管理”。这样，实质上是牺牲了公司的长远发展利益并损害了中小股东的切身利益。  

从以上分析可以看出，当前上市公司对市值管理的误区主要归为认识和行为误区。真正的上市公司市值管理体现的是公司可持续发展理念，以及公司在产品和金融资本市场上的核心竞争力，而这一理念更容易得到投资者的认可，从而使公司的内在价值能够真正地在金融资本市场上得以体现。对市值管理的误区不限于以上五种，要真正建立上市公司市值管理制度，需树立正确的市值管理理念，走出认识和行为的误区。■

主要参考文献

[1] 施光耀,刘国芳,梁彦军.中国上市公司市值管理评价研究[J].管理学报,2008(1).

[2] 刘国芳.上市公司离不开市值管理[J].中国企业家,2007(13).

[3] 孟辉,孙寅浩.防范新型股价操纵行为[J].中国金融,2015(9).

[4] 张济建,苗晴.中国上市公司市值管理研究[J].会计研究,20lO(4).   

工作单位 四川大学商学院